上周五盘后，特变电工和大全能源也发布了2022年上半年业绩预告。至此，A股硅料三杰(通威、特变、大全)都已经发布了半年业绩预告。

接下来，我们横向对比分析一下（既有定量分析，也定性分析），看看各自的过去和现在，然后根据目前的已知信息预测一下未来三家公司的未来发展方向。

1.2022年上半年利润情况对比：（ps：利润部分都取各预告中归母、扣非利润中值)

由于具体的半年报还没出来，但是通过预告数据，可以得出：

（1）得益于上半年硅料价格的上涨，以及部分企业产量的增加（通威），三家公司的净利润增长都非常好（半年扣非净利润同比250%以上的增长，Q2环比Q1增长20%以上），并都达到历史最好水平，这点毋庸置疑；

（2）从以上数据，结合已知信息，目前硅料环节成本：通威<大全<特变，硅料环节毛利率及净利率：通威>大全>特变，目前产能：通威>特变>大全（通威(18万吨），特变（10万吨，6月底增至20万吨），大全（10.5万吨）），可持续增长能力（未来1-2年利润增长）：特变>通威>大全。（也可结合文章后面的分析）

(3)市值~扣非净利润对比（市值为2022.7.8/上周五收盘市值，扣非净利润为各预告中归母、扣非利润中值)

通威 2869亿~122.5亿（半年） 2889/122.5=23.58

特变 1078亿~71.5亿（半年） 1078/71.5=15.06

大全 1394亿~95.1亿（半年） 1394/95.1=14.66

预测2022年底动态市盈率为 (假设下半年业绩=上半年业绩）：通威PE=11.79，特变PE=7.53,大全PE=7.33，三者估值都是很低的。其中大全下半年净利润可能低于会上半年业绩，通威可能会基本持平，略有增加，特变会有比较大的增加（下文有分析），可能会达到全年170亿净利润（扣非，归母），所以特变PE=6.3。

2.三家公司利润构成和竞争力分析：

大全能源，是最简单的，他的利润几乎100%（99.9%）来源于多晶硅的销售。2021年年报显示硅料部分毛利润为65.7%，净利率52.84%。今年Q1有部分去年的存货，所以Q2实际环比Q1增长应该更多一些。上半年的业绩会比较"虚高"。

大全能源的未来业绩，将直接受多晶硅的产能，多晶硅的价格影响。由于下半年，无更多有效产能释放（产量基本不变），下半年业绩会受到多晶硅价格影响最大。

一体两面，如果下半年，多晶硅价格持续高位或者继续上涨，大全能源自然受此益最大（业绩变化百分比）。如果价格下跌，他的利润受到的冲击也会最大。

对于他的业绩预测，其实主要关注他的多晶硅产量和价格，其他方面（成本，三费等）其实降低空间不会很大的。大全能源，由于业务结构单一（没有其他业务），最大的风险在于，之后多晶硅价格下跌，或者多晶硅市场的饱和（西门子法的扩产以及颗粒硅的市场挤压）。目前大全能源的扩产速度其实要落后于通威和特变，硅料领域产能目前排在第三。

通威股份，三大主营业务，硅料龙头，电池片龙头，农业（饲料，食品等），从2021年年报看出，这三者营收差别不大（硅片组件39.3%，硅料39%，饲料30%），但是利润部分差距很大，硅料最赚钱（毛利率66.7%，总利润占比71%），电池组件部分（毛利润8.8%），饲料部分（毛利率9.48%）。农业部分是比较稳定增长的部分，能提供较好的现金流。而电池片和硅料这个组合就非常有意思，首先，可以看到通威在硅料领域的优势（成本，利润率，地域(四川、内蒙非新疆)等）是最大的，其次通威的扩张速度是这三家里面最快的（之前硅料基地仅1年就完成开工到竣工），另外，技术方面，电子级多晶硅也毫无问题的走在最前面。说白了，铁了心要坐稳硅料龙头的这把椅子，一方面非常快速的扩产，另一方面和诸多中下游厂家签订了大量的硅料长单。

电池片方面，目前虽然利润不高，但是通威依然做到了龙头位置。这样，一来可以增加公司总利润，二来可以有效的降低多晶硅价格下降风险，多晶硅价格下降时，电池片部分的利润就会增加。

从通威目前的动作来看，未来大概率会通过自建或者投资/合资方式进行一体化的战略：打通整个光伏上中下游。

对于通威股份，目前一定是激进的扩产，并且不断降本增效，（这是最佳策略）誓要稳稳的坐上硅料龙头位置，即使面临颗粒硅的威胁（这也是通威股份可能面临的最大威胁，但是可以通过规模效应和提高效率而消除，毕竟硅料是比较同质化的产品，且目前两种生产方法价格已经很接近了）。另外，由于硅料价格一定有周期性，他也必定在电池发力，并向下游组件、EPC发力。

特变电工，相对复杂一些，看似业务众多，其实所有主营业务相关性极强，也有协调性。主营业务主要也就分为三块，即煤-硅-电。煤炭及火电/多晶硅及EPC/变压器、电线电缆及配套工程。

从2021年报，

营收方面，煤炭及火电占比21.9%，多晶硅及EPC占比32.6%，变压器、电线电缆及配套工程37.9%，

而利润构成：煤炭及火电占比34.1%，多晶硅及EPC占比43.22%，变压器、电线电缆及配套工程18.1%，

其中，毛利润率最高的是发电业务，其次是煤炭业务，第三是多晶硅及EPC业务，变压器排第三，电线电缆排第四。

电力

特变电工的营收和利润构成最为均衡，从2021年年报看出，多晶硅并不是最赚钱的部分，多晶硅和EPC打包的毛利润率为40.14%，和通威和大全，其实有不小的差距，主要原因系特变的多晶硅的生产老产能，生产效率比较低。不过公司在2021年下半年和2022年上半年，对老产线进行了比较大的技改，一是降低成本，提高效率，二是将原有生产产能扩大到了10万吨。生产成本得到了比较大的降低，从2022年半年预告，可以计算出，特变电工多晶硅和EPC的利润占比从2021年(全年平均）的40.14%提高到53.56%（2022年上半年），当然这之中，硅料价格上涨也是其原因之一。

特变电工，6月底内蒙古包头10万吨硅料已经点火投产，这将在2022年下半年，直接增加多晶硅的产量3-4万吨，由于4月完成技改之后，还增加了部分产能，所以如果多晶硅价格维持稳定或者波动不大的情况下，下半年该部分的利润将很可能翻倍，增加约30亿利润。

在特变电工上半年的业绩预告中，尤其需要注意的是：

半年业绩中，硅料和EPC部分，利润为：38.3亿（新特取57.5亿利润，归母利润=57.5*66.6%=38.3亿），去年全年该部分利润为：33亿（49.55*66.6%=33亿），增长率为132%；

非硅部分业务，利润为：33.2亿（半年总利润-硅料和EPC利润：71.5-38.3），去年全年该部分为：25.29亿（去年全年扣非-硅料和EPC部分利润：58.29-33），增长率为162.55%。

所以，在特变电工2022上半年业绩中，增长最高的部分是非硅业务，硅料业务反而拖了后腿。主要原因作者猜测应该是在上半年中，煤炭业务有较大的增长，此外发电/变压器/逆变器等业务也有较大的增长。

煤炭业务：

特变的煤炭对外售价很低（120-160元/吨），远低于市场价，基本上不受煤炭周期影响：（具体的见特变电工2021年度业绩说明会全整理 中的问答）

而变压器/电线电缆/逆变器，这些业务，明显受益于十四五计划,且大部分业务在下半年回款和确认收入。

所以，下半年特变的净利润将会明显的好于上半年。如果多晶硅价格基本平稳，个人预计下半年净利润将在100亿左右，环比增长40%，2022年全年总利润（扣非，归母）将在171亿以上。

关于特变的发展方向，和大全、通威又有很大区别，他主要围绕：煤-硅-电这个闭环，

在煤炭领域：火力发电以及扩大产能在全疆卖煤炭，基于他有120亿煤炭储量。

硅：目前是多晶硅和EPC，现在也在积极的往多晶硅的上游拓展，在新疆搞硅基基地，生产工业硅。一方面自给自足，二方面卖给多晶硅生产厂家。基于他有地理优势，他大本营就在新疆，手中不少硅矿资源。

电：特高压变压器，电线电缆，逆变器，配套工程。这是特变的起家业务，并且在特高压变压器方面是国内绝对龙头。目前任何其他公司没法撼动。

3.对于硅料这个领域的未来发展看法：

硅料行业的发展将进入下半场，上半场是一个绝对的增量市场(供给严重＜需求，且需求不断增长)，都站在风口上，鸡犬升天，巨额的利润面前眼红的玩家不少，疯了一样的涌入想分一杯羹。而下半场将主要是一个存量市场(需求增长减慢，供给大量增加)，就得真刀真枪的近身肉搏了，那些没有竞争优势(价格优势/客户资源优势)的玩家，必然在竞争中被淘汰，马太效应，强者恒强，弱者灭亡。

光伏行业的中长期景气度和长期确定性，毋庸置疑，不再赘述。但是每个环节发展阶段显然不同步，且公司的分化会特别大：有的吃肉，有的喝汤，有的汤都喝不了，只能赔笑，还有的只有陪着哭。

对于硅料的龙头企业，先发优势太大，且这种优势会继续持续：一是可以继续降本增效持续扩大市场份额;二是可以轻松的通过一体化战略，向中下游拓展，硅料利润下来了，少卖一些，自己(或者扶持其他公司或者相互持股的方式)生产硅片，组件，下游电站。尤其通威、特变，既不缺钱，也不缺技术，更不缺合作伙伴。

不仅下半年，接下来1-2年都是很乐观的。

股价怎么走？

长期是称重机，只要业绩增长，长期无忧；（前提是目前硅料三杰动态估值都是低于10倍或10倍左右）

短期是投票机，我猜不到。